MARKTANALYSE 2012 - Update Mai

Trendwechsel in der weltweiten demographischen Entwicklung – Alterung frisst Produktivität!

Von heute etwa 27 Jahren wird das Durchschnittsalter der Menschen bis 2050 auf rund 38 Jahre steigen und die Zahl der über 65-Jährigen wird dabei weltweit von 0,5 auf 1,5 Milliarden zulegen. Die Hälfte des Bevölkerungszuwachses bis 2050 findet also in der Altersgruppe der Rentner statt. Die arbeitende Bevölkerung wird dagegen nur noch in geringem Maße zunehmen.

2011 kauften die Chinesen noch ca. 20 % der weltweiten Autoproduktion auf. Aber auch China steht aufgrund der Ein-Kind-Politik, die seit etwas mehr als 30 Jahren praktiziert wird, unmittelbar vor einem Trendwechsel bei der Bevölkerungsentwicklung. Insgesamt sind vier Fünftel der Weltwirtschaft von dem Trendwechsel betroffen. Wenn die Menschheit jedoch künftig nicht mehr wächst, dann sinkt folglich das weltweite wirtschaftliche Wachstum. Und in Ländern, wo die Bevölkerungszahl sogar schrumpft (also beispielsweise in Deutschland) geht die durchschnittliche Wachstumsrate noch weiter zurück. Das hat spürbare Konsequenzen.

So müssen sich die Menschen auch wieder auf steigende Inflationsraten einstellen. Denn die niedrigen Preissteigerungsraten der vergangenen 20 Jahre sind vor allem auf den massiven Zuwachs an Arbeitskräften zurückzuführen, die für die globale Produktion zur Verfügung stehen. Wenn in Kürze sogar in China die Zahl der Arbeitnehmer zurückgeht, kehrt sich dieser Trend jedoch um. Dann werden Arbeitskräfte knapp, und wenn ein Gut knappt wird, steigt sein Preis. Die Löhne dürften also weltweit schneller steigen und damit die Preise.

Was bleibt Sparern und Anlegern dann noch als Ausweg? Zum einen können sie auf Unternehmen und Aktien aus den wenigen Ländern setzen, deren Bevölkerung in den kommenden Jahrzehnten noch wachsen wird, also im Wesentlichen Indien, Indonesien und die afrikanischen Staaten. Schließlich könnte es auch zu einer Renaissance des Zinssparens kommen. Wenn die Inflation steigt und zugleich Kapital knapper wird, werden die Zinsen wieder deutlich steigen. Die Phase negativer Realzinsen, also von Zinssätzen unterhalb der Inflationsrate, wird dann endgültig und für lange Zeit vorbei sein. Zu den verlustreichsten Investitionen dürften dagegen Immobilien gehören. Deren Preise werden bei sinkender Nachfrage aufgrund zurückgehender Bevölkerungszahlen nur noch stagnieren. Bestenfalls ändert sich die deutsche Einwanderungspolitik, Vorbildwirkung dabei sollte Australien haben. Das größte Problem ist aber derzeit wohl, dass sich viele eine solche Welt kaum vorstellen können.

Spanien - Unser Hauptproblem

Das Hauptproblem ist Spanien. Die private und öffentliche Auslandsverschuldung Spaniens ist größer als die von Griechenland, Portugal, Irland und Italien zusammen genommen. Sie liegt wie jene von Portugal und Irland um 100 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP). Ein Viertel der Erwerbspersonen und die Hälfte der Jugend Spaniens sind arbeitslos, weil das Land durch den kreditfinanzierten Immobilienboom seine Wettbewerbsfähigkeit verloren hat. Das Leistungsbilanzdefizit liegt trotz des rezessionsbedingten Rückgangs der Importe immer noch bei 3,5 Prozent des BIP, und wegen der Wirtschaftsflaute wird Spanien die Zielwerte der EU für das Budgetdefizit verfehlen.

Die spanischen Schulden im europäischen Zahlungssystem Target bei der Europäischen Zentralbank wuchsen von Februar bis März um 65 Milliarden Euro, weil eine Kapitalflucht in diesem Umfang kompensiert werden musste. Target-Schulden entstehen bei der EZB durch Überweisungen zwischen den Euro-Staaten. Seit Juli 2011 hat die spanische Target-Schuld um 219 Milliarden Euro zugenommen. Die Kapitalflucht hat den Kapitalimport der Jahre 2008 bis 2010 inzwischen vollkommen kompensiert. Summiert vom Beginn des ersten Krisenjahres (2008) bis jetzt hat Spanien sein gesamtes Leistungsbilanzdefizit mit der Notenpresse finanziert.

In Italien sieht es kaum besser aus. Dort wuchs die Target-Schuld von Februar auf März um 76 Milliarden Euro und im April noch einmal um neun Milliarden Euro. Seit Juli 2011 kamen insgesamt 263 Milliarden Euro zusammen. Auch aus Italien flieht das Kapital nach den Maßnahmen der EZB noch schneller als vorher. Inzwischen ist klar, dass die EZB diese Kapitalflucht aus Ländern wie Spanien und Italien großenteils selbst verursacht hat, denn der durch sie angebotene billige Kredit, hat das private Kapital regelrecht in die Flucht geschlagen. Zweck der Maßnahmen der EZB war es, wieder Vertrauen zu schaffen und den Interbankenmarkt wiederherzustellen. Dabei war sie offenkundig nicht besonders erfolgreich.

Und nun sieht es aus, als ob auch Frankreich wackelt. Durch die Kapitalflucht vom Juli 2011 bis zum Februar 2012 sind die französischen Target-Schulden um 86 Milliarden Euro gestiegen. Auch Frankreich hat durch den billigen Kredit, den der Euro in den ersten Jahren brachte, seine Wettbewerbsfähigkeit verloren. Nach einer gerade veröffentlichten Studie von Goldman Sachs muss das französische Preisniveau relativ zum Euro-Durchschnitt um gut 20 Prozent sinken. Auch Frankreich muss also real abwerten, wenn es im Euro-Raum wieder wettbewerbsfähig werden will. Italien muss um 10 bis 15 Prozent abwerten und Spanien um rund 20 Prozent. Zwar müssen Griechenland und Portugal sogar um 30 bzw. 35 Prozent billiger werden, aber auch die Zahlen für Spanien und Italien sind hoch genug, um Angst vor der weiteren Entwicklung der Euro-Zone zu begründen. Nur unter großen Mühen und Inkaufnahme einer Stagnation von einem Jahrzehnt lassen sich diese Ungleichgewichte abbauen, wenn überhaupt. Für Griechenland und Portugal wird es eng in der Euro-Zone.

Viele wollen das Problem durch immer mehr billigen Kredit lösen, der durch öffentliche Kanäle (Rettungsfonds, Euro-Bonds oder EZB) vom gesunden Kern der Euro-Zone in den problembelasteten Süden geleitet wird. Aber dies würde die Sparer und Steuerzahler der Kernländer in unfairer Weise zwingen, ihr Kapital dem Süden zu Bedingungen zur Verfügung zu stellen, denen sie niemals freiwillig zustimmen würden. Vor allem aber würde die öffentliche Dauerversorgung mit billigem Kredit zu einem Siechtum, wenn nicht zum wirtschaftlichen Kollaps Europas führen, weil die Euro-Zone so zu einem Zentralverwaltungssystem mit staatlicher Investitionssteuerung würde. Ein solches System kann nicht funktionieren, weil es den Kapitalmarkt als wichtigstes Steuerungssystem unserer Wirtschaftsordnung ausschaltet.

Im Kern hat sich nichts geändert. Unsere Marktanalyse 2012, die wir zum Jahreswechsel veröffentlicht haben, hat weiterhin Bestand. Wollen Sie weitere Fakten und Details, informieren Sie sich bitte auf unserer Internetseite unter:

http://www.kolodzik.de/de/newsletter/2012/marktanalyse.html

Die nächste Gewitterfront rückt heran

In den letzten Tagen wurden wieder unzählige Banken von den Raiting-Agenturen herabgestuft. Was eine Herabstufung für globale Häuser bedeutet, rechnete gestern die US-Investmentbank Goldman Sachs vor. Sie müsste insgesamt 2,21 Milliarden Dollar aufbringen, wenn ihre Kreditwürdigkeit um zwei Stufen gesenkt würde. Schwache Banken könnten letztlich auch die reale Güterwirtschaft treffen: Laut der Ratingagentur Standard & Poor's steht in den westlichen Industrieländern und in China in den nächsten fünf Jahren ein Finanzierungsbedarf für die Unternehmen von 46 Billionen Dollar an. Daraus könne ein "echter Sturm" an den Kreditmärkten erwachsen.

Europa – die Kunst des Unmöglichen

Um es plakativ auszudrücken: Wenn einige Länder das Zuckerbrot und andere Länder die Peitsche benötigen, kann die EZB sich nur für eine einzige Maßnahme bezogen auf alle Länder entscheiden. Dadurch ist klar: Die Herausforderungen haben sich nicht erst durch die Finanzkrise ergeben, die 2007 begonnen hat, sondern sind schon zuvor da gewesen. Dazu drei Beispiele. Erstens: Wenn die EZB die Banken wieder um Liquidität wettbieten ließe, würde die ausgegebene Liquidität dadurch zwar begrenzt werden, gleichzeitig würden jedoch die Kosten steigen, hauptsächlich für Banken in schwierigem Umfeld.

Zweitens: Durch die Verschärfung des Sicherheitenrahmens könnten zahlreiche Banken von der EZB entweder keine oder nur sehr viel weniger Liquidität als bisher erhalten. Wieder würde es vorwiegend die Banken in schwierigem Umfeld treffen. Beide Maßnahmen würden daher einen großen Teil der Banken, insbesondere an der Peripherie, in die Illiquidität führen - und das wäre noch das Geringste. Gleichzeitig würden andere Banken, erst recht in Deutschland, in ihren Aktivitäten nicht nennenswert eingeschränkt. Folglich käme es sodann zur tragischen Situation, dass die Notenbanken nicht imstande wären, von den einen Banken die Liquidität abzuziehen, ohne dabei den Untergang anderer zu riskieren.

Drittens: Mit Euro-Bonds würden wir es allen Euro-Ländern ermöglichen, sich zu den gleichen Bedingungen zu verschulden - so würden wir keines der Probleme lösen, sondern noch verschärfen. Die Anreize, über die eigenen Verhältnisse zu leben, würden dann noch größer. In einem Extremszenario ist zwar eine vollständige gemeinsame Haftung vorstellbar - aber das kann nur funktionieren, wenn die Länder im Gegenzug bei ihren fiskalischen Kompetenzen in hohem Maße Souveränitätsrechte abtreten. Ich glaube nicht, dass es hierzu eine politische Bereitschaft gibt. Daher halten wir eine Union, in der das Nicht-Beistandsprinzip gilt, für den besseren und politisch realistischeren Weg. Es ginge also weder um Kunst noch Wissenschaft, sondern um die spezielle Kunst des Unmöglichen.

Wer soll das alles bezahlen, was die Politik verbockt?

Die USA haben ein unhaltbares Problem mit ihrer Verschuldung. Die öffentlichen Schulden in den USA in Höhe von rund 15 Billionen Dollar werden mit 12 Billionen Dollar von Gläubigern außerhalb des öffentlichen Sektors gehalten werden. Jeder Prozentpunkt, den die Zinsen steigen, kostet die Regierung jährlich 120 Milliarden Dollar zusätzlich an Schuldendienst. In Europa und insbesondere in Japan sieht es kaum besser, eher schlechter aus.

In Europa wird die durch eine systematisch falsche Geld- und Staatsschuldenpolitik verursachte Katastrophe immer deutlicher sichtbar, auch wenn Deutschland davon zurzeit noch wenig zu spüren bekommt. Europaweit ist die Arbeitslosigkeit auf ein Rekordniveau gestiegen. Spanien, Griechenland und Portugal befinden sich in einer Depression und weitere Länder werden folgen.

Die massiven geldpolitischen Markteingriffe der Zentralbankbürokraten, die sich einer marktwirtschaftlichen Bereinigung der erst durch ihre Politik möglich gewordenen Fehlentwicklungen, Missstände und Ungleichgewichte vehement entgegenstemmen, zeigen offenbar immer schwächer werdenden Wirkungen, die auch noch immer schneller verpuffen. Vermutlich werden die unbelehrbaren Planwirtschaftler schon bald ihr blaues Wunder erleben.

Und was fällt der Politik dazu ein? Ursache und Wirkung haben sie bisher noch nicht wirklich erkannt. Die Märkte werden eifrig weiter mit frisch gedrucktem Geld geflutet. Im Ergebnis wird nur weiteres Öl ins Feuer gegossen. Nur tiefgreifende Strukturreformen oder die teilweise Enteignung der Vermögenden würden nachhaltig zur Lösung des Problems beitragen können. Die Deutschen besitzen beispielsweise ein Vermögen von etwa 10 Billionen Euro. Damit ließen sich die 2 Billionen Euro Staatsschulden locker bedienen. Dieser Umstand weckt schon längst Begehrlichkeiten. Hinter verschlossenen Türen diskutiert man bereits über Zwangshypotheken und Zwangsanleihen. Dabei wären doch sinnvolle Strukturreformen die erste Wahl! Insbesondere Europa ist jedoch gerade dabei, sich von sinnvollen Strukturreformen wieder zu verabschieden. Das jüngste Beispiel dazu liefern die gerade stattgefundenen Wahlen in Frankreich. Der neue französische Präsident hat beispielsweise angekündigt, trotz der negativen demographischen Entwicklung, das gerade eben erst auf 62 Jahre angehoben Rentenalter wieder auf 60 Jahre abzusenken. Gerade eben erst angeschobene Arbeitsmarktreformen sollen wieder zurückgedreht werden. Dabei sind gerade in Frankreich in den letzten Jahren die Lohnstückkosten der Unternehmen stark gestiegen und die Wettbewerbsfähigkeit der Industrie hat entsprechend abgenommen. Es wäre im Interesse Frankreichs, diesen Wettbewerbsnachteil wieder auszugleichen. Damit kann man jedoch offensichtlich gerade in Europa keine Wahlen gewinnen. Die Politiker bleiben ihren Grundsätzen treu: Nach mir die Sintflut!

Das beste Wachstum für Frankreich sind Strukturreformen. Italien macht es gerade vor: Flexibilisierung des Arbeitsmarktes, Reformen der sozialen Sicherungssysteme, Verschlankung der Verwaltungen etc. – nur so könnte Europa aus der Krise kommen. Die Befreiung privater Unternehmer, des Mittelstandes und der Industrie von bürokratischen Auflagen und arbeitsrechtlichen Fesseln könnte echtes Wachstum auslösen.

Besserwisser und Linke irren. Die "Sparpolitik" ist zwar werbewirksam, setzt aber auf Steuererhöhungen. Diese haben aber nichts mit Sparen zu tun. Steuererhöhungen nehmen den Bürgern und Unternehmen die mühsam erworbenen Einkommen weg. Stattdessen fließen sie in den Staatshaushalt und liegen damit in den Händen der langjährigen Verschwender. Diese Umverteilung von privaten Einkommen in den öffentlichen Sektor ist die Ursache für die Probleme. Zur Lösung der Schuldenprobleme greifen sie zu schuldenfinanzierten Marshallplänen und Wachstumsprogrammen. Doch der Staat ist nicht der klügere Investor. Wenn ein Staat nicht in der Lage ist, private Investitionen anzuziehen, dann kann er ihr Ausbleiben nicht durch eigenes Geldausgeben ersetzen. Privatinvestitionen erfolgen gerade deshalb nicht, weil sie keine Rendite abwerfen. Was Privatinvestoren nicht schaffen, kann der Staat auch nicht besser. Als Investitionen schöngefärbte Staatsausgaben sind in Wahrheit Konsum- und keine Investitionsausgaben. Noch viel mehr Geld wird so durch schlechte staatliche Entscheidungen vergeudet werden.

Wie man es besser macht, können wir von der Slowakei lernen. Sie hat harte Reformen durchgesetzt. Eine Troika brauchte sie dafür nicht. Für diese Reformen gab es sogar Rückhalt in der Bevölkerung. Die Slowakei hat ihre Sozialpolitik entschlackt, den Arbeitsmarkt reformiert, die Alterssicherung auf eine private Säule gestellt. Sie hat nach einer großen Steuerreform eine Flat-Tax von 19 Prozent, von der Deutschland nicht einmal träumen darf.

Diese Reformen sind im besten Sinne liberal gewesen. Sie hatten vorhersehbare Folgen: Über Jahre hinweg ein hervorragendes Wachstum, gestiegene Investitionen aus dem Ausland und einen höheren Lebensstandard für alle Menschen. Die simple Einhaltung marktwirtschaftlicher Prinzipien führte zur Genesung der slowakischen Wirtschaft. Zusätzlich hat die Slowakei positiv auf die Region eingewirkt: Österreich musste sich dem Steuerwettbewerb stellen und hat zum Wohle seiner Bürger Steuern senken müssen.

Die Sparpolitik spaltet unser Europa. Denn sie ist besserwisserische Steuererhöhungs-Politik auf Anweisung. Deshalb fordern wir ein marktwirtschaftliches und dadurch wachstumsstarkes Europa, ein Europa der Vielfalt und nicht der Einfalt. Gelingen wird uns dies unter drei Bedingungen: Erstens brauchen wir wirtschaftliche Eigenverantwortung statt europäischer Umverteilung. Umverteilung verstärkt die Beharrungskräfte und verschleppt das Reformtempo. Zweitens brauchen wir europäischen Steuerwettbewerb statt harmonisierter Steuern. Nur so können wir den ausufernden Zugriff des Staates ins Private eindämmen. Und drittens brauchen wir das Verlustprinzip der Marktwirtschaft. Setzen wir also den Rettungsschirmen ein Ende, mit denen die notwendige Haftung der Staaten und Banken für Fehlverhalten außer Kraft gesetzt wird.

Gesellschaftliches Umdenken ist erforderlich

Alles bleibt beim Alten und die Hedgefonds und ähnliche Investorengruppen dürfen lustig weiter spekulieren. Das größte Problem ist hierbei, dass unseren Politikern das notwendige Fachwissen fehlt und die Lobbyisten ganze Arbeit verrichten. Es wird stets argumentiert, dass eine Einschränkung der Gewinnmaximierung auch die Allgemeinheit treffen würde, denn keine Gewinne bedeuten auch keine Steuern. Dies ist aber zu kurz gesprungen, denn die Banken verwenden das billige Geld der EZB zum Ankauf von Anleihen der Problemstaaten und maximieren das Risiko der Steuerzahler. Wenn es gut geht, dann gibt es Prämien für die Banker und wenn es schief geht, dann lässt man sich retten. Der Steuerzahler wird es schon richten. Nur alleine auf einen dritten Langfristtender zu setzen und die Wirkung noch durch eine Lockerung der zugelassenen Repo-Sicherheiten zu erhöhen, ist der falsche Weg aus diesem Irrgarten.

Die Annahme, dass sich die nächste Politikergeneration an die vereinbarte Schuldengrenze halten wird, ist vollkommen naiv. Der Umgang mit dem europäischen Stabilitätspakt oder der No-Bail-out-Klausel hat vortrefflich demonstriert, wie die Politik mit Vorschriften umgeht, an die sie sich nicht halten will. Die jüngsten Wahlversprechen des neuen französischen Präsidenten sind dabei spiegelbildlich. Moderne Politiker verstehen unter Sparen eine weniger hohe Neuverschuldung als im Vorjahr, eine sprachliche Verrohung, die selbst von schwäbischen Politikern konsequent gepflegt wird.

Ich bin gespannt, wie lange es dauern wird, bevor die Bürokraten erneut aktiv werden und welche konkreten Maßnahmen sie dann ergreifen werden. Noch gespannter bin ich jedoch, welche Wirkungen sie damit  erzielen werden. Mehr als eine vielleicht zwei Monate dauernde Aktienmarktrallye halte ich im Rahmen einer sich entfaltenden Rezession und einer völlig überzogenen Gewinnschätzung für extrem unwahrscheinlich. Derzeit befinden sich die Gewinnmargen fast 70 % über ihrem langfristigen Durchschnitt. Es bleibt spannend!

Lösungswege

Neben den schon bereits angesprochenen wichtigen Strukturreformen müssen wir die Grundstrukturen Europas überdenken. Bevor es den Euro gab, hatten die Staaten Europas viel Erfahrung mit Abwertungen. Man trifft sich an einem Sonntag und dann sagt man, was man vorhat. So etwas diskutiert man nicht Wochen im Voraus. Man macht das über Nacht: Ab morgen gibt es zwei Euros, einen schwachen mit gelben Papier und einen starken mit rotem Papier. Dann beginnt die Abwertung des blauen Euros, die Produktionskosten dieser Länder sinken und werden wieder wettbewerbsfähig mit Deutschland.

Die dramatische Ausweitung der Staatsverschuldung und der nicht minder dramatische Einsatz der Gelddruckmaschine können die realwirtschaftlichen Probleme nicht lösen. Sie können lediglich für eine gewisse Zeit eine Blüte auslösen und nebenbei auch einen ungerechten Umverteilungsprozess in Gang setzen. Mehr nicht. Es wäre nicht das erste Mal, dass sein Land austritt. Seit dem Ende des Zweiten Weltkrieges sind nicht weniger als 87 Währungsverbünde aufgelöst worden.

Jeder versteht doch heute, dass der Euro auf einer falschen Grundannahme basiert hat. Man konnte sich zwar auf eine geldpolitische Linie einigen, nicht aber auf eine fiskalpolitische. Und das war ein Fehler. Ich befürworte eine gemeinsame Fiskalpolitik der Euro-Zone. Aber das wird nicht die Probleme von Griechenland, Portugal, Italien und Spanien lösen. Ich würde diese Länder abwerten lassen. Und wenn sie wieder der harten Euro-Zone beitreten wollen, dann müssen sie den Bestimmungen der Fiskalunion zustimmen. Dann hätten wir einen stärkeren Euro als den, den wir jetzt haben.

In eigener Sache

Aufgrund des Feiertages ist unser Büro erst am Montag, dem 21.05.2012 wieder besetzt.

Wir wünschen Ihnen allen einen schönen Feiertag!

Viele Grüße

Heiko Kolodzik
Dipl. Betriebswirt
Stiftungsmanager
Testamentsvollstrecker